◊ A falácia da queda de braço entre o BC e o mercado

Taxa de juros de curto prazo e longo prazo   (Ver Gráficos)

Ricardo Summa

Ideólogos do mercado propagam a idéia de que, por mais que o BC fixe a taxa básica de juros, as taxas de prazo mais longos são determinadas exclusivamente pelo mercado, que tem poder de travar uma “queda de braço” e pressionar o BC. No presente texto, defenderemos que o BC tem muito mais controle sobre o conjunto das taxas de juros do que os ideólogos advocam.

 A taxa básica de juros é determinado pelo Banco Central (BC), e ela (e a expectativa de seu patamar futuro) exercem grande influência na determinação das taxas mais longas.   A teoria tradicional (que é repetida por centenas de analistas-operadores-ideólogos do mercado) diz que a taxa de juros de longo prazo é a média das taxas de curto prazo mais um risco invariante. Ela é determinada de acordo com a oferta e demanda por diferentes títulos, ou seja, as taxas são determinadas pelo mercado. Arbitragem entre taxa de juros de curto e de longo. A conseqüência dessa argumentação é que há uma “queda de braço entre o governo e o mercado”, pois , por mais que o BC tente fixar a taxa de curto prazo, o mercado responderá e fixará as taxas mais longas de acordo com suas avaliações sobre a situação financeira do país.Essa idéia tradicional acima exposta é irrealista, pois é estática. Afinal, como existem títulos de diferentes prazos, é preciso utilizar a idéia de arbitragem intertemporal, pois um título de prazo “x” pode ser decomposto em dois títulos de prazo “x/2”.

No caso brasileiro, uma simples observação dos fatos permite corroborar a idéia da arbitragem intertemporal. É possível compreender, assim, a dinâmica entre a taxa básica (Selic) e a taxa paga pela LTN de 6 meses (no caso brasileiro, a taxa mais longa dos títulos do governo com negociação freqüente). No Gráfico 1 nota-se que, em períodos em que a Autoridade Monetária diminui a taxa básica, a taxa paga pelo título de longo prazo cai abaixo da Selic, pois naquela data é possível ou fixar uma taxa para os próximos 6 meses ou se posicionar mês a mês na taxa Selic que se espera continuar caindo. No caso de um ciclo de alta da taxa básica, o que ocorre é o inverso. Se se espera que a taxa básica continuará subindo, e se é possível escolher entre um título de 6 meses ou 6 seguidos de um mês (cada um com uma taxa maior), só haverá demanda pelo título mais longo se sua taxa for razoavelmente maior que a taxa Selic.

       Como pode ser observado no gráfico abaixo. Existe uma forte correlação entre a taxa Selic esperada para os próximos 3 meses e as taxas pagas pelo LTN 6 meses e pelos contratos de SWAP DI 1 ano, conforme se observa no gráfico 2. Isso parece comprovar a idéia de que as taxas mais longas tentam se espelhar na taxa básica de juros e nas expectativas sobre a taxa básica de juros. As tabelas 1 e 2 mostram a correlação, sempre positiva e significante, entre a variação na  taxa básica efetiva e esperada para 3 meses e a variação das taxas mais longas. 

 

          Dessa maneira, defendemos que não só a taxa de juros de curto prazo é exógena como ela (e as expectativas sobre a condução da Autoridade Monetária referentes à trajetória da taxa básica) determina as trajetórias das taxas de juros de longo prazo no Brasil. Isso reforça a idéia de que o BC tem muito mais controle sobre o conjunto das taxas de juros do que os ideólogos do mercado supõem.