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Juros, Câmbio e Inflação: dilemas para a retomada do desenvolvimento, por Franklin Serrano

Posted by Beatriz Diniz em 21 maio, 2008

Franklin Serrano – professor titular do Instituto de Economia da UFRJ e um dos melhores macroeconomistas da nossa história – fez um artigo esclarecedor que foi apresentado na Fundação do Desenvolvimento Administrativo (Fundap). Nesse artigo ele faz uma discussão da retomada do desenvolvimento a partir da política macroeconômica e concentra sua análise no sistema de metas de inflação. E expõe segundo sua visão, como funciona o sistema de metas e as dificuldades que a política econômica vai enfrentar para retomar uma trajetória de desenvolvimento sustentado. Quem se interessa por macroeconomia e política econõmica não deve deixar de visitar o site em que o professor coloca seus programas de cursos e textos (clique aqui). O site mostra apenas o programas dos cursos, mas como está disponível na rede, é uma grande oportunidade para ler bons artigos teóricos e conhecer a visão extremamente clara de alguém que será em breve uma das principais referências em política econômica no Brasil.

Por Katia Alves

Escrito por Franklin Serrano

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Pode parecer estranho começar uma discussão sobre a retomada do desenvolvimento a partir da discussão do regime de política macroeconômica. Para muitos, o regime de política macroeconômica importa apenas para a discussão da estabilidade (ou instabilidade) de curto prazo, o que só afeta de forma muito indireta e mediada o desenvolvimento da economia longo prazo. Não concordo com esta visão em geral e no caso do Brasil, em particular, não é difícil entender como o regime de política macroeconômica tem sido fator crucial, pelo menos para impedir o desenvolvimento nas últimas décadas.

No caso do Brasil, no período mais recente, especialmente a partir de 1999, o entendimento da relação entre regime de políticas macroeconômicas e desenvolvimento tem sido fortemente prejudicado pelo fato de que, tanto os defensores quanto a grande maioria dos críticos do regime de política macroeconômica adotado no país, compartilham de uma mesma visão idealizada de seu funcionamento. Por limitações de espaço, vamos nos concentrar apenas em um dos pilares do regime de política macroeconômica atual, qual seja, o sistema de metas de inflação, e deixar o outro pilar fundamental do regime a política fiscal de grandes superávits primários para outra ocasião.

A imensa maioria tanto dos defensores quanto dos críticos do sistema de metas de inflação brasileiro acredita que ele é operado da forma descrita pelo modelo do “novo consenso” ou “nova síntese neoclássica” de autores como J. Taylor, Blinder e P. Romer.

Neste artigo, eu gostaria de expor minha visão sobre como funciona de fato o sistema de metas de inflação e os difíceis dilemas de política econômica que surgirão caso haja interesse em que a economia brasileira retome uma trajetória de desenvolvimento sustentado, com taxas de crescimento elevadas, maior inclusão social e redução das desigualdades.

A visão consensual do regime de metas de inflação pode ser sintetizada em três proposições: a) o núcleo ou tendência da inflação é resultado de choques de demanda; b) a taxa de juros é operada com o objetivo de controlar a demanda agregada; c) alguma variação na taxa de câmbio ocorre como um efeito colateral das mudanças na taxa de juros.

Apesar de sua ampla aceitação, estas três proposições básicas, a rigor, só se sustentam se quatro pressupostos fundamentais do modelo teórico do “novo consenso” forem válidos. Estes pressupostos são: 1) que o hiato do produto (e/ou do emprego) afeta a inflação de forma sistemática; 2) que os choques inflacionários têm persistência total, isto é, os coeficientes de inércia e de expectativas inflacionárias, somados, se igualam à unidade; 3) que o produto potencial é independente da evolução da demanda; 4) que os choques de custo são aleatórios, causados, por exemplo, por safras agrícolas abundantes ou excepcionalmente fracas.

Somente se estes quatro pressupostos forem válidos a visão consensual faz sentido. Os pressupostos 2) e 3) implicam que o Banco Central deve se preocupar exclusivamente com a meta de inflação, pois a política monetária é neutra e a longo prazo não afeta nem o produto nem a capacidade produtiva da economia. Os demais pressupostos garantem a possibilidade de controlar a inflação controlando a evolução da demanda agregada (pressuposto 1) e que não se pode (nem se deve) fazer muito para alterar a inflação de custos (pressuposto 4). O pequeno problema é que, no caso da economia brasileira no período de 1999, até agora nenhum destes quatro pressupostos se sustenta.

Em primeiro lugar, não se observa uma relação empírica sistemática entre o hiato do produto e a aceleração da inflação (a rigor, nem com o nível da inflação). As estimativas de diversos estudos econométricos mostram a não significância do hiato do produto na chamada Curva de Phillips. Com efeito, uma recente estimativa do próprio Banco Central (publicada no Relatório de Inflação de março de 2008) aponta um coeficiente positivo para o período de 1996 a 2006, indicando que um aumento do desemprego aceleraria a inflação.

Em segundo lugar, no caso da economia brasileira recente, os choques inflacionários não têm persistência total sobre a inflação. Estimativas para a persistência inflacionária no Brasil mostram que esta não pode ser considerada completa, isto é, a soma dos coeficientes da inflação passada (inércia) e futura (expectativas inflacionárias) na curva de Phillips é sempre inferior à unidade. Existe uma persistência na inflação, mas esta é somente parcial (em torno de 0,7 no máximo). Tais fatos não podem ser refutados através do argumento das “expectativas racionais” dos agentes do mercado, pois há forte evidência de que os dados sobre a inflação esperada pelo mercado também apresentam comportamento inercial (cerca de 0,4) e correlação com a inflação passada efetivamente ocorrida, indícios de existência, em algum grau, de expectativas adaptativas.

A terceira hipótese descrita acima, de que produto potencial é independente do produto corrente, é totalmente refutada pela literatura moderna de séries temporais, tanto no Brasil quanto nos demais países. As evidências de existência estatística de uma raiz unitária (e, portanto, de uma tendência estocástica) no PIB mostram que a tendência do produto é totalmente correlacionada com a evolução do produto corrente (a chamada histerese). Isto parece confirmar que o investimento que cria capacidade para o setor privado é basicamente induzido pela evolução da demanda final de consumo, investimento residencial, exportações e gastos do governo, o que é compatível com o modelo do supermultiplicador, que combina o efeito multiplicador no consumo e acelerador flexível no investimento. Um estudo recente do Ministério da Fazenda mostra a forte correlação entre o grau de utilização da capacidade produtiva e o desvio da produção industrial em relação à sua média móvel de 12 meses, evidenciando o efeito histerese no produto, que significa que qualquer crescimento mais persistente na demanda acaba estimulando aumentos do investimento e da capacidade produtiva.

Finalmente, o quarto dos pressupostos da interpretação consensual do sistema de metas, a idéia de que os choques de oferta são aleatórios, definitivamente não se aplica ao Brasil, por diversas razões. Em primeiro lugar, temos os preços monitorados que crescem bem acima dos preços livres de 1999 a 2006. A maior parte dos preços monitorados são atrelados contratualmente ao IGP-M que, em geral, cresceu bem mais do que o IPCA, o que provavelmente implicou numa tendência ao aumento das margens de lucro das empresas destes setores ao longo do período como um todo. Além disso, os preços internacionais do petróleo crescem desde 1999 e os das demais commodities desde 2002, impondo crescimento semelhante aos preços dos bens importados (e pressionando para cima os preços no mercado interno dos bens exportáveis). Finalmente, o salário mínimo nominal também tem evoluído continuamente bem acima do IPCA devido à política do governo de recomposição do seu poder de compra, que está retornando aos níveis dos anos 1960.

Como nenhum dos quatro pressupostos se sustenta, é evidente que o sistema de metas no Brasil não pode funcionar da maneira em que é descrito consensualmente. Mas ainda assim o sistema bem ou mal funciona. A inflação crônica não retornou a partir de 1999 e a inflação ficou contida dentro da faixa estipulada pelas metas em 1999, 2000, 2005, 2006 e 2007 (ficando acima da meta em 2001, 2002, 2003 e 2004). Então fica a questão: como é possível controlar a inflação a partir da taxa de juros, numa economia onde não há evidência de que o controle da demanda agregada seja capaz de conter diretamente o aumento de preços ou salários nominais, e onde há um conjunto de pressões inflacionárias pelo lado dos custos?

A resposta é que, na prática, o sistema funciona da seguinte maneira: aumentos da taxa de juros valorizam a taxa de câmbio nominal; as mudanças na taxa de câmbio, por sua vez, com alguma defasagem, têm um forte impacto de custos, diretos e indiretos, sobre todos os preços da economia, inclusive os “livres”.

Desde meados de 1999 até agora, apesar da enorme mudança nas condições de comércio, liquidez e taxas de juros da economia mundial, da grande virada da conta corrente brasileira, da mudança de governo e dos movimentos especulativos habituais, se observa, ainda assim, uma forte relação entre o diferencial de juros interno e externo (corrigido pelo risco país) e o nível da taxa de câmbio nominal.[1]

É a valorização do câmbio resultante do elevado diferencial de juros que torna possível a transformação de grandes choques de oferta negativos em dólares em choques de oferta positivos em positivos em Real. Outro fator de controle da inflação de custos tem sido a política do governo de não repassar integralmente para os preços internos da gasolina e, especialmente, do óleo diesel, as brutais variações externas do preço do petróleo (o que ficou claro quando recentemente o governo reduziu impostos indiretos para compensar o reajuste parcial do preço interno).

A maioria dos analistas acredita, seguindo a caracterização consensual descrita acima, que o efeito dos juros altos sobre a demanda agregada é o que impede que os choques de custo se transformem em aumentos da taxa de inflação. No entanto, o fato de que se não observa relação sistemática entre o hiato do produto (ou emprego) e a inflação mostra que não é isso o que ocorre.[2] A política de juros elevados, ao valorizar a taxa nominal de câmbio, gera diretamente um choque positivo de custos em moeda local. Assim, dada a ausência do canal de transmissão tradicional da demanda para a inflação e a força do canal de transmissão dos juros para o câmbio e do câmbio para os preços, o efeito dos juros sobre a demanda agregada, na realidade, se torna apenas um efeito colateral da política monetária.

Note que, mesmo quando a economia sofreu choques cambiais adversos advindos de problemas nas contas externas, como em 2002, o papel principal dos juros elevados não foi propriamente conter a demanda para evitar o repasse aos preços da desvalorização inicial, mas sim parar e depois reverter a desvalorização cambial nominal. Não é por outro motivo que, como nos lembra Nelson Barbosa, em todos os anos que a inflação ficou dentro da faixa estipulada como meta (fora o ano de 1999 que marca a transição para o sistema) o câmbio nominal se valorizou.[3] Nos anos mais recentes, o grande diferencial de juros e a contínua valorização nominal do Real manteve a inflação dentro da meta, apesar do forte crescimento dos preços internacionais das commodities e do petróleo em dólares.

A outra característica fundamental do sistema é que, embora o núcleo da inflação brasileira recente seja de custos, não tem havido inflação puxada pelos salários nominais médios (a despeito do grande crescimento nominal do salário mínimo). Em geral, os custos unitários do trabalho em termos nominais só têm crescido menos e depois do aumento da inflação, independentemente do nível de atividade da economia. No fundo, é a ausência de indexação salarial e a baixa resistência salarial real que explicam tanto a pouca persistência dos choques inflacionários quanto o fato da inflação crônica não retornar, mesmo quando ocorreram grandes desvalorizações cambiais.

Temos então que operação concreta do sistema de metas inflacionárias no Brasil tem as seguintes características: i) O núcleo da inflação é de custos; ii) as variações na taxa de juros afetam a taxa de câmbio; iii) as variações no câmbio afetam os custos e posteriormente os preços de todos os setores da economia. O primeiro impacto se dá nos preços dos transacionáveis e dos monitorados (estes via indexação ao IGP-M) e, posteriormente, o impacto dos preços por atacado afeta os custos e os índices de preços “livres” e dos não transacionáveis; iv) o efeito dos juros na demanda agregada é afinal, apenas um efeito colateral da política monetária. v) a âncora do sistema é a baixa resistência dos salários reais médios.

Somente a partir desta caracterização mais realista de como o sistema funciona podemos discutir adequadamente e os dilemas de política econômica impõem ao desenvolvimento econômico.

É claro que o regime atual de “juro alto e câmbio baixo” tem grandes custos. Em termos fiscais, aumenta a carga de juros da dívida pública. Em termos distributivos, os juros reais elevados estabelecem um alto custo de oportunidade para o capital, que eleva o piso aceitável das margens de lucros das empresas e concentra a distribuição funcional da renda. Os juros reais elevados atrapalham o crescimento do crédito para o consumo e para a construção civil e, a partir daí, desestimulam o investimento produtivo induzido e o crescimento do próprio produto potencial. O câmbio real cada vez mais valorizado desprotege a indústria local contra as importações, diminuindo sua competitividade, e atrapalha as exportações de produtos industriais mais sofisticados, solidificando uma inserção externa de pouco dinamismo tecnológico, baseada apenas em nossas vantagens absolutas em alguns recursos naturais.

Além disso, a tentativa de acelerar o crescimento mantendo em operação o sistema “juro alto câmbio baixo” leva a uma explosão das importações que cria uma tendência a deterioração progressiva das contas externas, gerando déficits em conta corrente que podem, no futuro, significar o retorno da restrição externa ao crescimento.

Por vários destes motivos, é crescente o número de críticos do regime que propõem a transição para um regime de política econômica de “juro baixo e câmbio alto”.

O problema é que, uma vez que nos demos conta de como o sistema de metas funciona realmente, se o diferencial de juros for reduzido e o câmbio desvalorizado substancialmente, surgem algumas questões complicadas.

Em primeiro lugar, como manter a inflação sob controle? As taxas de crescimento dos preços internacionais das commodities e do petróleo recentemente têm sido bem mais elevadas do que a meta de inflação brasileira. Se não for usado o instrumento da valorização cambial o que se deve fazer?

Alguns economistas têm sugerido que o Banco Central use controles de crédito de diversos tipos para controlar a demanda agregada, sem ter que elevar a taxa básica de juros (evitando assim a valorização do câmbio). Outros têm sugerido a ampliação adicional dos já elevados superávits primários fiscais, que diminuiriam o crescimento da demanda agregada sem a necessidade de aumentar os juros (novamente evitando a valorização do câmbio).

O problema é que estes críticos não levam em conta que a economia está sofrendo um choque de oferta externo e não um choque de demanda interno. A economia não está superaquecida. Além disso, e mais importante, como vimos acima, não há evidência de que as flutuações no hiato do produto (ou emprego) no Brasil afetem a inflação. Estas medidas só teriam o efeito colateral de reduzir o crescimento, viés já existente na política de juros altos, e não afetariam a taxa de inflação, exatamente por não valorizar o câmbio.

Por outro lado, se houver uma grande desvalorização cambial e a inflação só aumentar pouco e temporariamente, como ficam os salários reais? É importante notar que, devido à indexação dos preços monitorados ao IGP-M, que é muito afetado pela taxa de câmbio, os salários reais médios serão fortemente reduzidos por uma desvalorização cambial. Curiosamente não tenho visto nenhuma preocupação com este assunto no debate recente.

Neste caso, talvez esteja na hora de começar a se pensar em combinar desvalorização cambial com desindexação dos preços monitorados, além de taxação das exportações de alguns bens básicos, o que reduziria o custo para os salários e geraria melhora da competitividade, nas linhas do que foi feito pelo governo da Argentina[4].

Um outro possível problema com a estratégia alternativa de “juro baixo e câmbio alto” diz respeito às contas externas. Diante da grande liberdade de movimento de curto prazo do capital externo, como estabilizar o câmbio e fechar a balança de pagamentos sem usar o diferencial de juros para atrair capitais? Existe aqui uma forte assimetria.

De fato, se o câmbio for muito desvalorizado e houver equilíbrio ou superávit em conta corrente, mesmo com um diferencial de juros baixo ou nulo, a tendência do mercado, a princípio, vai ser especular na direção de valorizar o câmbio, o que pode ser controlado tranquilamente comprando reservas (sem custo fiscal se o diferencial de juros for nulo). Esta é basicamente a estratégia seguida por uma série de países em desenvolvimento da crise Asiática no final do século XX. No entanto, mantida a livre mobilidade de capitais de curto prazo, mudanças bruscas nos ciclos internacionais de crédito podem levar a fortes movimentos de saída pela conta de capitais, o que levaria ao retorno dos juros elevados para estancar a perda de reservas ou a ulteriores desvalorizações cambiais, que teriam impactos inflacionários.

Assim, talvez fosse prudente, se realmente se deseja mudar o regime de política macroeconômica na direção de outro, compatível com uma trajetória de crescimento sustentado, começar a se pensar em controle de capitais externos de curto prazo que, no mínimo, evitem a entrada indesejada de capital especulativo que tenha um potencial desestabilizador mais adiante. Já que conseguimos o “investment grade” não seria razoável ser mais seletivo em termos da qualidade do capital externo atraído?

Para concluir, gostaria apenas de lembrar que os difíceis dilemas entre inflação, taxa de câmbio e salários reais, típicos de uma economia em desenvolvimento, podem ser amenizados se houver uma grande expansão do investimento público em infra estrutura e tecnologia (muito superior ao modesto PAC), que melhore sistematicamente a produtividade tanto dos setores industriais mais expostos à concorrência externa, quanto a produtividade dos setores que produzem direta e indiretamente a cesta de bens e serviços relevante para os salários reais. Mas esta discussão nos levaria a analisar o outro pilar do regime de política macroeconômica vigente no Brasil, baseado na curiosa idéia de um ajuste fiscal permanente, cuja crítica fica para outra ocasião.


[1] A partir de meados de 1999 (coincidentemente com o início do sistema de metas) não apenas existe uma forte relação, mas também, claramente, os movimentos da taxa de juro precedem os movimentos da taxa de câmbio nominal.

[2] Uma questão interessante a ser estudada é entender porque não há efeito sistemático da demanda sobre a inflação no Brasil. É possível que em parte isso se deva ao fato de que a economia brasileira atualmente bastante aberta, o que tornaria os preços de muitos bens transacionáveis, inclusive os de commodities, que são em princípio flexíveis, insensíveis a mudanças na demanda doméstica por estes bens. Por outro lado, além dos preços monitorados que são administrados, mesmo no curto prazo, os preços de muitos bens não transacionáveis são determinados com base em seus custos. Além disso, também não se observa flexibilidade nos salários nominais. Tudo isso restringe a possibilidade de algum efeito da demanda sobre a inflação à fração dos setores não transacionáveis que forem altamente competitivos, como o de alguns tipos de serviços pessoais, por exemplo. Outra possibilidade seria a de que muitos preços só se tornem flexíveis para cima a níveis muito elevados de pressão de demanda e certamente não ocorreram episódios deste tipo no Brasil de 1999 para cá.

[3] No caso de 1999 o sistema funcionou por poucos meses e a faixa da meta foi ajustada para cima. Note que em 2003 o câmbio nominal também se valorizou, mas havia se desvalorizado tanto em 2002 que, mesmo assim, a meta não foi atingida, por conta das defasagens entre a flutuação câmbio e a inflação.

[4] O Professor Bresser Pereira propôs combinar a desvalorização com a taxação de produtos exportáveis e não as exportações. Na argentina dos Kirchners foram taxadas as exportações. No primeiro caso, o impacto negativo da desvalorização cambial no salário real é ampliado, pois os preços dos produtos exportáveis crescem mais do que a desvalorização cambial. No segundo caso, o impacto no salário real da desvalorização é reduzido, pois o preço no mercado interno dos produtos exportados taxados cresce menos que a desvalorização.

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3 Respostas to “Juros, Câmbio e Inflação: dilemas para a retomada do desenvolvimento, por Franklin Serrano”

  1. Ótimo texto do Serrano. Destaco: “A política de juros elevados, ao valorizar a taxa nominal de câmbio, gera diretamente um choque positivo de custos em moeda local. Assim, dada a ausência do canal de transmissão tradicional da demanda para a inflação e a força do canal de transmissão dos juros para o câmbio e do câmbio para os preços, o efeito dos juros sobre a demanda agregada, na realidade, se torna apenas um efeito colateral da política monetária”.

    Serrano aborda outras questões também importantes: “É claro que o regime atual de ‘juro alto e câmbio baixo’ tem grandes custos. Em termos fiscais, aumenta a carga de juros da dívida pública. Em termos distributivos, os juros reais elevados estabelecem um alto custo de oportunidade para o capital, que eleva o piso aceitável das margens de lucros das empresas e concentra a distribuição funcional da renda. Os juros reais elevados atrapalham o crescimento do crédito para o consumo e para a construção civil e, a partir daí, desestimulam o investimento produtivo induzido e o crescimento do próprio produto potencial. O câmbio real cada vez mais valorizado desprotege a indústria local contra as importações, diminuindo sua competitividade, e atrapalha as exportações de produtos industriais mais sofisticados, solidificando uma inserção externa de pouco dinamismo tecnológico, baseada apenas em nossas vantagens absolutas em alguns recursos naturais”.

    O IEDI vem defendendo posição similar (Cf. http://www.iedi.org.br). Essa política de “juro alto e câmbio baixo” tende a deteriorar as contas externas do Brasil e a gerar constrangimentos ao desenvolvimento sustentado da nação.

    Quanto à necessidade apontada por Serrano da retomada de expressivos investimentos públicos em infra-estrutura, para que a competitividade sistêmica da economia brasileira seja elevada, nada melhor do que recordar Keynes:

    “A crença conservadora de que existe alguma lei da natureza que impede as pessoas de conseguir emprego, de que é ‘imprudente’ empregar pessoas e financeiramente ‘saudável’ manter um décimo da população na ociosidade por um período indefinido é totalmente inverossímil – o tipo de coisa em que nenhum homem poderia acreditar se não tivesse a cabeça entulhada de idéias insensatas durante anos e anos (…) Nossa principal tarefa, portanto, será a de confirmar o instinto do leitor: o que parece sensato é sensato, e o que parece insensato é insensato”.

    Incorporar os trabalhadores precarizados, hoje realidade para 49% da população economicamente ativa brasileira (Cf. CEPAL), na formalidade das relações de trabalho aumenta o bem-estar e a riqueza nacional. A alegação de que as finanças nacionais serão arruinadas com esse tipo de diretriz política não passa de um fantasma.

    Desde os escritos de Keynes se reconhece que o Estado não precisa fazer aquilo que as pessoas ou as empresas já estão fazendo. Ele precisa fazer aquilo que elas não fazem pelo bem-estar coletivo da nação.

  2. Heldo Siqueira said

    Olá,

    Há muito pouco a se acrescentar, tanto ao texto, quanto ao comentário do Rodrigo.

    Entretanto, se me permitem simplificar (talvez um pouco demais) os pressupostos, todos eles indicam que um sistema econômico tende, no longo prazo, a um estado estacionário onde os preços são estáveis. Obviamente isso não é verdade. E como nunca é demais citar o bom e velho Keynes, ele diz que:

    “Raramente se podem evitar as referências expressas às expectativas correntes a longo prazo. Contudo, pode-se evitar uma alusão pressa à expectativa a curto prazo, visto que, na prática, o processo de revisão das expectativas a curto prazo é gradual e contínuo e ocorre, em sua maior parte, tendo em vista os resultados realizados, de tal modo que os resultados esperados e os realizados se confundem e se entrelaçam nos seus efeitos. Isso porque, embora a produção e o emprego sejam determinados pelas expectativas a curto prazo do produtor e não pelos resultados obtidos no passado, mesmo assim os resultados mais recentes desempenham papel predominante na determinação dessas expectativas. Seria complicado demais elaborar as expectativas de
    novo toda vez que se iniciasse um processo produtivo; mais do que
    isto, seria perder tempo, porque, de modo geral, grande parte das circunstâncias se mantém substancialmente invariável de um dia para outro. É, portanto, com razão que os produtores baseiam suas expectativas na hipótese de que a maioria dos resultados observados mais recentemente continuará, salvo no caso de haver motivos definidos para se esperar uma mudança. Por isso, existe, na realidade, uma grande sobreposição dos efeitos sobre o emprego, os advindos do montante obtido com as vendas já realizadas da produção recente e os advindos das vendas, que se espera realizar, da produção corrente.”

    Para concluir, no parágrafo seguinte:

    “Não devemos, entretanto, esquecer que, no caso dos bens duráveis,
    as expectativas a curto prazo do produtor baseiam-se nas expectativas correntes a longo prazo do investidor, e que não faz parte da natureza das expectativas a longo prazo poderem ser revistas a curtos intervalos à luz dos resultados realizados.” (Teoria Geral, Capítulo 5)

    Ou seja, as expectativas de curto prazo de um agente dependem das expectativas de longo prazo de outros e vice versa. Então não faz nenhum sentido supor que ao fazermos o tempo tender a infinito todas as expectativas de longo prazo serão coordenadas.

    Abraços

  3. ‘A teoria geral do emprego, do juro e da moeda’ (Atlas, 1982), de John Maynard Keynes, ainda tem muito a nos dizer.

    Diz ainda Keynes: “Entre as máximas da finança ortodoxa, seguramente nenhuma é mais anti-social que o fetiche da liquidez, a doutrina que diz ser uma das virtudes positivas das instituições investidoras concentrar seus recursos na posse de valores ‘líquidos’. A finalidade social do investimento bem orientado deveria ser o domínio das forças obscuras do tempo e da ignorância que rodeiam o nosso futuro. Não há evidência clara que a política de investimento socialmente mais vantajosa coincida com a mais lucrativa” (op. cit., Capítulo 12, V).

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